中国基金报记者 方丽 曹雯璟

金价正上演着狂飙突进。

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自3月9日起，国际金价便一路震荡上行，期间一度突破2000美元关口，向历史最高点逼近。

究竟什么原因引发金价狂飙？2023年黄金投资价值几何？影响黄金价格走势的因素各有哪些？投资者如何借道黄金基金参与布局？对此，中国基金报记者采访了

华夏基金数量投资部总监 荣膺

广发上海金ETF及联接基金经理 霍华明

博时黄金ETF基金经理 王祥

华安基金总经理助理、指数与量化投资部高级总监、基金经理 许之彦

国泰黄金基金ETF基金经理 艾小军

诺安基金国际部总经理、基金经理 宋青

多因素助推国际金价上行

中国基金报记者：自3月9日起，国际金价便一路震荡上行，您认为是什么原因引发反弹？

荣膺：海外风险事件SVB和瑞信的爆发，黄金上涨伴随VIX上升，3月20日触及2000美元后则是受货币政策边际放缓的因素。

许之彦：本轮黄金上涨主要受到双重因素的影响。其一是美国银行业流动性危机，其二是衰退信号导致美联储加息预期放缓。从短期来看，美国硅谷银行与瑞信暴雷事件均加剧了投资者对于金融市场的担忧，黄金对冲风险的需求吸引了资金的短期配置行为。

从中长期看，银行业风险事件引发了海外经济衰退风险的担忧，从而降低了市场对于美联储加息的预期，导致美国实际利率下行，利好黄金。

艾小军：近期金价飙升，主要受避险情绪推动。受到硅谷银行破产事件以及瑞信信贷风波的影响，市场避险情绪持续升温。从硅谷银行事件来看，持续地加息，包括逆全球化的过程，对于美国的经济的负面冲击和负面影响，应该是深远且长期的。目前主要的国际银行对美国经济衰退的风险是很担心的。

同时随着近期美国通胀数据的回落，市场对于美联储转向降息的预期上升，以上因素是近期国际金价反弹的主要原因。

霍华明：也许是两方面因素的共同作用催生了这一轮金价上涨。一方面是投资者避险情绪高涨。2023年3月9日，硅谷银行流动性危机爆发，导致其股价单日跌幅超过60%。次日，加州监管机构关闭硅谷银行，并指定FDIC对其进行接管。3月12日，美联储与美国财政部、FDIC推出紧急融资工具联合救市。但风险并没有因此而停止，相反金融风险逐步蔓延至欧洲，瑞士信贷称在其2021年和2022年的财报中发现“重大缺陷”，市场恐慌情绪再起。

另一方面是降息预期逐步加强。在硅谷银行事件之前，市场预期2023年全年不会降息，并且利率峰值会到5.5%以上。而近期硅谷银行宣布破产之后，市场预计美国利率峰值为5.00-5.25%，下半年降息预期增强。

宋青：两个核心因素。短期因素是美国的几家中小型银行出现流动性问题以及资产负债表波动加大而破产，或者是受到监管当局的接管。

虽然美国存款保险公司迅速出手，接管三家出现问题的银行，给储户带来一丝安心，不过资本市场没有这么容易安抚，3月13日晚美国市场开盘后，银行股受到硅谷银行事件影响，悲观情绪笼罩。美国的40亿市值的区域性银行第一共和银行股价暴跌70%后停牌，另一家 Key Corp银行也暴跌40%，美国6大银行之一美洲银行跌7%。

欧洲同样阴云密布，德国金融监管局冻结硅谷银行德国分行的资产，瑞士信贷银行股价跌15%。

美元指数微跌，人民币兑美元汇率两天爆涨1500点，黄金跳升。3月15日，瑞士信贷银行因报表问题引发市场发酵，股价下跌25%，并且因为其具有系统性重要地位而引发市场恐慌，避险情绪浓重，大宗商品下跌，欧元，英镑下跌。美元指数涨，黄金继续上涨。之后瑞士央行表示有必要的话会支持瑞信的流动性，市场有所缓和。

长期因素是去年全球央行购金超过1000吨。今年以来，中国央行继续购买黄金40吨，已经连续购金四个月，累计超过100吨，给黄金价格提供了比较坚实的基础。

最新的情况是，3月20日瑞银集团30亿法郎收购瑞信集团，使得恐慌的市场有所缓和，但是由此引发的瑞信170亿美元的一级资本债（AT1债券）一次性核销引发市场各大知名投资机构诟病。黄金仍然在2000美元以下盘整徘徊。

王祥：主要由于欧美银行业相继出现流动性危机，不仅大幅降低市场对于美联储的加息预期，也提升了市场的避险性对冲需求。

2023年或是黄金资产的闪光之年

中国基金报记者：您如何看待2023年黄金投资价值？

荣膺：从今年维度看，金价在中期具有上涨条件，或将节节上行。美联储加息结束或接近结束，压制黄金价格上涨的因素就会解除。隔夜美联储议息会议显示，即将结束加息，今年市场可能在反复波动中更加充分地计价衰退。

许之彦：2023年黄金或将整体受益于美联储货币政策转向宽松。

短期来看，美国银行业引发的交易情绪推动金价一度站上2000美元/盎司，我们认为随着风险的逐步平息，流动性危机引发的本轮行情可能暂时告一段落。

中长期看，随着美国通胀逐步回归至合理区间，以及经济衰退风险的积聚，美联储将开启新一轮宽松货币周期，我们依然看好黄金投资价值。

霍华明：2023年的黄金走势较为强势，除了市场的降息预期外，央行的购金行为也是影响因素之一。据世界黄金协会，2022年四季度全球央行购入黄金417吨，单季购金量接近2021年全年450吨的水平。全球央行2022年购金量达到1136吨，创下1950年以来新高。2023年1月，全球央行官方黄金储备环比增长16%。这也成为推动金价上涨的因素之一。

艾小军：总体来看，美国通胀数据逐渐走弱，加息的必要性正在逐渐降低；而美债收益率曲线的持续倒挂也正在增加全球金融圈的流动性风险，在银行体系不断暴雷的背景下，市场担忧新一轮经济危机的来临，避险情绪急速攀升，为贵金属带来一定支撑，美联储转向降息将有利于黄金后续的表现，我们看好后续黄金价格走势。

王祥：2023年或是黄金资产的闪光之年，在融资水平抬升所带来的金融稳定性与经济活动缩减的不利影响下，美联储后续继续升息空间已经余额不足。然而美国通胀表现粘性，核心服务分项依然居高不下。实际利率将从去年对黄金的压制转为边际支持。

在美国小幅衰退的常规假设下，国际金价的对应高点或可达2300美元，下行支持或在1700美元附近，波动中枢将较2022年明显上移。

黄金具备长期投资价值

中国基金报记者：作为避险品种，目前黄金是否具备投资价值？

荣膺：未来黄金的投资价值应该不局限于避险功能，其货币储备功能再度回归。以十年维度看，金价具备长期上涨条件。世界主要国家对美元的信任产生动摇，在人民币尚未崛起的时候，黄金有希望作为临时性的国际储备货币被各国央行追逐。据统计，2022年世界各国央行购买黄金吨数超布雷顿森林体系瓦解前的水平，中国央行连续数个季度减持美债增持黄金。

此外，对于组合而言，黄金可以起到对冲作用。既可以对冲人民币波动风险，也可以对冲美国经济走弱带动出口下行的风险，同时还与A股整体相关性较低。

许之彦：黄金是资产配置中非常重要的资产。从对冲风险维度，黄金有两层含义，一是对冲流动性风险，例如本次的美国银行业事件；二是对冲地缘风险，例如2022年的俄乌冲突。

从中长期看，自美元与黄金脱钩以来，黄金有6-8%的年化收益（数据来源：Wind,1970-2022），该收益略低于股票，明显跑赢通胀和债券类资产。本质上，黄金的价值体现于全球货币超发所造成的购买力稀释。建议投资者在资产组合中加入部分的黄金，期望有效优化资产组合表现。

王祥：从黄金的避险性需求来自于对冲金融稳定性与地缘不确定性两个层面。美联储加息周期将流动性环境变得较为紧绷，企业端的再融资替换也将显著抬升其经营成本，对企业盈利带来不利影响。同时全球地缘博弈依然剧烈，疫情冲击使得资源国觉醒了对于自身国际定位的再估需求，黄金的避险价值或贯穿全年。

霍华明：黄金是可以提供长期收益的投资品，是具备投资价值的，是资产配置的重要工具。根据世界黄金协会数据，过去20年，以人民币计价的黄金年化收益达到8%，其投资价值显而易见。

艾小军：美联储经过去年至今史上最强力度的加息后，美国利率目前处在高位，大规模加息的负面影响可能逐步显现，美联储在后期的加息操作上可能更加谨慎，黄金作为最佳的避险资产是应对金融市场不确定性的最佳品种。中长期来看，黄金是抵御通胀的非常好的工具。在货币超发的环境下，如果算上名义通胀的话，中长期的这种通胀环境更加有利于黄金资产的表现。

宋青：我们去年看好黄金配置的逻辑在于偏左侧。根据当时的通胀情况，今年可能会出现美元加息之后滞胀的情况，有利于黄金及大宗商品。随着市场的发展，去年四季度黄金价格出现一轮猛烈上扬，我们认为其核心原因是由于央行大幅购进黄金。所以今年的一季度，我们倾向于等待时机，待价格回落之后再参与市场。

三月初市场价格有所回落，我们曾提示可以积极关注配置。但是近期发生的金融机构破产事件，及后续连锁反应，再次推动价格快速上升。如果事件能够稳定，我们预期价格或向下调整，但是空间有限。若美联储货币政策发生松动及欧洲央行货币政策发生松动，则有利于避险情绪的发酵，进一步推动金价。另外，虽然几率较小，如果引发全球系统性的金融风险，则也会支持资金回流强势美元，造成金价波动。

世界黄金协会对于众多央行购金的问卷调查显示，黄金在通胀环境下的优良表现和在动荡市场下的避险属性是他们近期配置黄金资产的两个关键因素。

多因素影响黄金价格走势

中国基金报记者：市场博弈扰动因素增多，目前影响黄金价格走势的因素各有哪些？您如何看？

荣膺：SVB和海外银行业风险是否会继续发酵。目前来看全银行业显著危机的可能性比较小。关注通胀格局，核心通胀环比也体现了韧性。指征经济数据走疲可能对黄金形成更边际的利好。

许之彦：华安基金指数团队开发了三维度的黄金分析框架：长期看货币属性、中期看金融属性、短期看交易属性。其中分析黄金最重要的是跟踪美国实际利率和联邦基金利率。

结合3月市场行情，我们认为短期来看，交易层面的流动性危机是影响短期金价的核心因素，包括对冲海外银行业风险的需求、以及对股票市场波动率的反应。中长期看，风险事件导致美联储加息预期大幅减弱，并强化下半年的降息预期，因此引导实际利率朝着有利于黄金的方向变化。

王祥：在经历了对2000美元的快速试探后，从价格短期波动的层面而言，金价日度涨幅与周度涨幅都超过了均值+1倍标准差水平，从历史分位来看也处于较高位置。随着近期瑞士政府的快速反应，瑞士银行就对瑞信的收购达成协议，市场紧绷的神经有望放松，这些都可能致使飙升的黄金价格出现短暂的调整。

同时，欧洲央行周内顶住金融波动压力，继续加息50BP，尽管其累计升息幅度仍慢于美联储，因此本身具有更广阔的升息空间，但也将令美联储后续的利率决策陷入两难。如若美联储亦同样维持对通胀的高压态度，则后续如硅谷银行般的流动性压力风险或频繁出现，避险性需求将持续推动黄金价格。而若美联储暂时放缓加息步伐，欧美政策节奏上的差异又将推动美元走弱，亦对黄金价格构成支持。

艾小军：长期来看，全球经济衰退的总体趋势、全球央行加购黄金的需求上升，以及地缘政治等风险因素扰动加大，这三大因素使得贵金属具备上行动能。后续依然需关注货币政策走向、全球宏观经济走势、地缘政治局势及部分风险事件的发展。

宋青：短期的核心因素就是：第一、避险资金流入，具体来说，可以从投资需求端的全球黄金ETF持有量数据看出端倪。全球规模最大的黄金ETF SPDR GOLD，约600亿美元，仅3月17日一天流入资金约15亿美元，折合25吨黄金。3月22日由于市场有所稳定，美联储如期加息25个基点，基金流出不到两吨黄金。

第二、美联储加息政策。加息后的沟通中看出联储偏鸽派的倾向。黄金在1950美元以上震荡徘徊，金价之所以没有进一步上扬突破前期高点，说明加息还是在市场预期中。我们预期金价会继续高位震荡，不能排除有所回落，不过近期机构表示出的兴趣还是支撑着投资者配置黄金的信心。

霍华明：黄金有多重属性，有商品属性、金融属性与避险属性，所以影响黄金价格的因素众多。在众多因素中，海外的实际利率是黄金走势的重要指标，实际利率为名义利率与通胀预期之差，实际利率的下降预期有利于黄金的走势。

黄金ETF等产品宜定投参与

中国基金报记者：黄金市场走出强势上涨行情，贵金属主题基金也水涨船高。如果投资者借道黄金基金来参与，您认为需要注意什么？应该如何布局？

荣膺：现货类黄金ETF，比如黄金ETF9999这些，是买卖黄金价格摩擦成本最低的品种。金价短期波动难以把握。鉴于中长期的乐观及短期波动的高度不确定性，投资者宜采用定投而非短期择时的方式进行投资。

如果预测黄金价格中枢长期整体上移，那么黄金主题的股票基金能够起到更强的撬动杠杆作用，也不失为一个好的投资工具。黄金股价是未来现金流折现值，在金价尚未见顶阶段，同样上涨1美元，股价涨幅会大于现货。

许之彦：黄金基金是参与黄金投资有效、便捷的方式，应当注重基金的底层资产，比如是配置黄金现货合约，还是配置黄金类股票。此外应该注意基金的费率和跟踪金价的表现。

投资者可以采用股票账户配置黄金ETF，ETF的底层资产是AU9999黄金现货合约，因此有实物黄金支持，无杠杆，紧密跟踪金价表现。黄金ETF的交易和股票一样便捷，场内T+0交易机制，不收取印花税。

如果是基金账户的投资者，可以配置黄金ETF联接基金，既适合中长期配置，也适合把握阶段性黄金投资机会。

霍华明：黄金资产的波动性虽然没有股票大，但黄金常年的波动依然有13%，投资黄金也有亏损的可能。黄金投资一般采用资产配置的方式参与，黄金的长期正回报属性、与其他资产的低相关性、强流动性，使得黄金成为资产配置的重要工具之一。

艾小军：随着后续加息必要性逐渐降低，黄金长期上涨行情或将进一步确立，短期回调到位或是长线的机会。在美元走强、人民币贬值的情况下，人民币计价的黄金产品可以平抑人民币和美元的汇率波动，投资者可以持续关注黄金基金等。

宋青：黄金基金是适合个人和机构投资者进行资产配置的良好工具，具有流动性好、强制风险分散等保护投资者利益的限制要求。从资产配置的角度，建议可以考虑在投资组合中配置5%到10%的黄金资产，对冲市场风险，提高风险资产回报率。但配置权益类黄金资产或是商品类黄金资产，则取决于投资者风险喜好。相较而言，权益类的黄金资产弹性更大。也可以考虑通过定投方式参与，达到平均成本的效果。

王祥：部分黄金主题基金跟踪的是境外以美元计价的黄金现货价格，或在其组合中配置黄金行业相关公司的股票，其风险收益特征与国内黄金ETF有所区别。

整体来看，黄金资产的长期回报较为稳健，过往二十年中仅4年出现负收益，且其中显著回撤的仅有一年。2003年以来，人民币黄金复合年化回报高于沪深300表现，且波动率也较权益市场明显降低，体现了更好的收益风险比。

黄金中枢随信用货币规模而稳定抬升，以及其在资产组合中对冲尾部风险的作用依然是其最大的长期配置价值所在。黄金资产在过热与衰退经济周期里的整体表现较好，投资者可采用定投黄金ETF基金的方式参与投资。

需关注美国经济走势、通胀

等诸多风险因素

中国基金报记者：接下来，市场还有哪些需要关注的风险点？

荣膺：联储向市场做出的前瞻指引，以及银行业风险如果平息，金价就会回归交易主线条上。

霍华明：市场的风险在于，海外的通胀超预期，美联储为了抑制通胀继续鹰派。

许之彦：国际金价自年初至2000美元的高点已上涨超过9%，短期的黄金已经相对充分计价了对冲流动性风险的影响，后续要持续关注风险事件的进展情况。黄金作为中长期品种，短期的波动也不可忽视，建议通过定投等方式参与投资。

艾小军：黄金价格走势和美元指数走势具有较强的负相关关系，后续需关注美国经济走势、其他经济体尤其是欧元区和日本的经济形势，如果美国经济超预期强劲，或者欧元区、日本经济相对美国经济更加弱势，美元可能相对欧元、日元强劲，美元指数仍有可能走强，将对黄金价格短期形成抑制。

王祥：从趋势上看，美联储加息最为迅猛的一段时间理应已经过去。随着美国通胀逐渐受控，美联储加息终点已逐渐清晰。2023年，欧美之间的通胀节奏差异可能导致欧洲央行相对更加强硬，从而对美元表现构成拖累，给包括黄金在内的大宗商品提供助力。

从美联储自身的角度而言，尽管加息速率放缓，但我们也不认为联储会很快转为降息，毕竟当前的CPI离美联储设定的2%通胀中枢目标还比较远，大概率维持5%附近的高利率一段时间。

由于更多再融资替换的发生，利率抬升对经济成本的影响将在明年愈发显著，这一方面将掣肘美联储继续大幅上调利率终点的空间，另一方面企业端的业绩压力也将逐渐显现，从而加大美股市场的波动，给黄金带来更多避险对冲的诉求。

宋青：投资者需要关注的风险是需要密切关注市场动态，切忌盲目大举追涨。经过三月初两周的市场风云突起，市场恐慌情绪得到部分释放。 3月22日，美联储的利率决议没有对金价产生重大的波动影响，后续关注点还是在银行倒闭事件是否会蔓延，对整个金融体系会否产生信心危机。